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港口庫存天量

自2013年3月創下階段性新低后，國內港口鐵礦石庫存量就不斷增加，2014年春節后首周突破億噸，隨后持續增加，6月20日達到創紀錄的1.16億噸。雖然當前港口庫存量有所下降，但仍處于相對高位。截至12月19日，41個主要港口鐵礦石庫存總量為1.03億噸，同比增幅為16%。細分鐵礦石來源可以發現，澳大利亞進口礦占據港口庫存量的大半，占比為52%，而去年同期僅為38%。由此可見，澳大利亞礦山今年的增產明顯，其憑借成本優勢擠占了國內市場份額。

港口鐵礦石庫存高位體現出礦市的供過于求格局：一方面，國際主要礦山爭相擴產，鐵礦石產量大幅增加，刺激礦山向外輸送礦石，繼而導致國內港口貨源增加；另一方面，需求端增幅不匹配，使得鐵礦石積壓在港口。此外，鋼廠低庫存生產策略也是推動港口庫存量上升的一個原因。礦價即使低位也難以吸引鋼廠進行明顯的補庫，港口去庫存異常緩慢。

港口鐵礦石庫存量長期位于億噸之上，表明港口貨源充足，加之國際礦價大幅下跌導致內外礦價差走闊，進口礦價格優勢顯現，鋼廠傾向于增加外礦使用量。然而，在國產礦需求下降的環境下，國內礦山正常生產，產量并未得到有效控制，而且在礦價下跌時礦山惜售心態濃厚，更使得礦山鐵精粉庫存量大幅增加。截至12月12日，樣本礦山中鐵精粉庫存量為209.6萬噸，較去年同期增加4倍。

國內礦山鐵精粉庫存量

市場原本寄希望北方礦山冬季停產帶來的礦市供給端短期改善，但在國內礦山鐵精粉高位庫存量的壓力下，供給改善的效應有限，礦價在季節性上漲周期內錄得明顯下跌。

今年鐵礦石價格瘋狂下跌的根源在于礦市供過于求，國內港口庫存量被推升至高位同樣源于此。目前，港口庫存量仍舊高位，表明供需結構未改善，市場看空情緒加重，繼而打壓礦價。此外，庫存中的前期高價礦（僵尸礦）存在拋售變現可能。國內港口庫存量快速增加期間，國際礦價仍處于相對高位，而貿易礦占比同樣呈現出增加態勢，說明前期推升港口庫存量的多是貿易商，不排除他們有囤貨待漲的嫌疑。考慮到年底資金緊張，貿易商將拋貨變現，礦價也將承壓下行。

國內港口庫存中貿易礦占比

供應充裕不改

四大礦山仍有擴產空間

自2012年以來，四大礦山便進入擴產高峰，其高速增長的產銷數據便是體現。今年前三季度，四大礦山鐵礦石產量合計為6.86億噸，同比增長13.68%；銷量為7.15億噸，同比增長16.71%。此外，相關數據顯示，雖然今年四大礦山新增產能預計為1.9億噸，增幅較前幾年明顯提高，繼而使得鐵礦石價格大幅下挫近50%，但礦價大跌并未換來礦山的減產。2015年四大礦山仍有新產能投放，預計產能為1.3億噸。這預示著未來鐵礦石供給量仍將保持增長態勢。

礦市供大于求局面已成既定事實，不過，全球主要礦山依然宣稱擴產計劃延續，其中必和必拓宣布將2015財年產量目標上調500萬噸，至2.17億噸，且未來將鐵礦石年產量提高到2.9億噸；力拓延遲了在澳洲斥資10億美元建造一個鐵礦石礦井的計劃，而其2017年前達成3.5億噸擴產目標的計劃仍未改變。此外，淡水河谷鐵礦石高管也表示，今明兩年其全球礦山的鐵礦石產量將增加2.4億噸，巴西淡水河谷的年產量在2018年后將增加至4.5億噸。德意志銀行最新報告顯示，未來三年鐵礦石市場過剩量將繼續增加，其預估2015年將增至8000萬噸。報告還指出，全球四大礦山新增產能多在2015年一、二季度投放。

逆勢擴產，體現了礦山逐利和搶占市場份額的目的。礦業巨頭全力擴產，不斷下調價格，借此擠壓高成本礦山的銷售空間，實現其利潤最大化。今年上半年力拓盈利51億美元，同比增長21％，遠超市場預期。2013／2014財年（截至2014年6月30日）FMG實現財政凈利潤27.4億美元，同比增長57％，達到創紀錄水平。二季度巴西礦業巨頭淡水河谷的凈利潤同比增加兩倍，必和必拓也獲利豐厚。礦業巨頭通過降價提升市場份額的戰略已經奏效，后續將繼續擴產。

成本端對產量的影響暫未出現

礦價因供應過剩演繹趨勢性下跌行情，然而，這并不意味著礦價跌勢不止，其價格還是受成本的支撐。從全球鐵礦石市場來看，鐵礦石生產成本從低到高依次是原有世界級礦山、海外新興礦山和高敏感性的中國礦山。

原有世界級礦山，以礦業巨頭為代表，不僅享受極低的采選成本，完善的基礎配套設施也使其一直位于成本線的最底端。海外新興礦山，在采選成本上具有優勢，但物流、環保等一系列外圍成本攤銷推高了整體費用，這部分礦山位于全球礦業成本的中檔區域。高敏感性的國內礦山，原礦品位低且附帶高昂的選礦成本，雖然位于成本線的最頂端，但因其承擔的社會責任，大幅減產停產可能性不大，而且隨著國內礦山集中度的增強以及資源稅改革的落實，國產礦成本也存在下降契機。

正是基于此，礦價下跌至四大礦山成本附近時，其是否有減產挺價意愿是后市需要關注的一個問題。四大礦山中力拓成本最低，目前其仍在縮減開支以便降低成本，計劃是在2020年將包括運輸在內的對華出口鐵礦石成本從40美元/噸降到35.50美元/噸，短期礦價難以擊穿力拓的成本。成本相對較高的FMG將受到沖擊。FMG官方對外宣稱其成本構成為46美元/濕噸,從澳大利亞運往我國的話，則價格在55—60美元/濕噸。一旦礦價下破FMG成本，且引發其減產，就意味著其他高成本礦山將被迫退出。所以，成本端對產量的影響也是不可忽視的。不過，目前還未出現減產跡象，礦山仍以增產來應對市場競爭。

進口渠道收窄

在全球主要礦山大幅擴產的背景下，國內進口量也被推升至高位。自2013年11月鐵礦石進口量創下7784萬噸的天量后，今年單月進口量不斷刷新紀錄，首月進口量即突破8000萬噸，達到8684萬噸，同比增長32.84%。隨后月份，整體保持相對高位。1—11月，我國累計進口鐵礦石8.46億噸，同比增長13.36%。

澳大利亞和巴西的鐵礦石占據我國進口量的絕大部分，1—11月，我國從澳大利亞和巴西分別進口4.96億噸和1.54億噸鐵礦石，同比分別增長30.63%和10.80%，從上述兩國的進口量占到國內總進口量的77%，較2013年同期的69%有所增加。與此同時，我國對南非礦石的進口量增速明顯放緩，1—11月累計進口3942.08萬噸，同比下降2.01%，進口量占比僅為4.7%。

國際礦山擴大在我國市場的份額，不僅引發國產礦市場占有率萎縮，而且迫使我國鐵礦石進口渠道收窄，進一步向礦業巨頭集中。

國內礦山產量調整有限

當前價格也早已跌破年前大多機構的預期，也已跌破國內礦山的承受底線，礦山生產受到沖擊，市場相繼出現中小礦山停產減產消息。1—11月，我國鐵礦石原礦累計產量為13.86億噸，同比增長5.25%，增幅較2013年同期的10.79%有所下降。然而，考慮到國內鐵礦石原礦品位正逐步下降，即使原礦產量保持相對高速增長，成品礦產量增量也較為有限。結合選礦比分析可知，1—11月，原礦轉換成成品礦后，產量增幅為3.32%。

礦價已跌破國內礦山的成本線，但產量并未如預期中那樣下降，究其原因主要有以下幾方面：第一，大型礦山作為地方財政的主要來源，在副業尚有盈利，且地方扶持力度較強的背景下，難以出現減產；第二，礦山前期投資已逐漸轉化成產能，繼而帶來產量的增加；第三，規模擴大有利于降低成本，即使礦價下行，礦山仍按計劃進行投資；第四，當前鋼廠入爐結構決定了國產礦也有需求空間。

需求步伐跟不上

鐵礦石幾乎全用于煉鐵，因此，鋼鐵生產直接決定了鐵礦石的需求。得益于鋼鐵產業的快速發展，全球鋼鐵產量大幅增加，生鐵產量由2000年的5.76億噸增加至2012年的11.12億噸。其中，我國生鐵產量由1.31億噸增加至6.58億噸。如果按生產1噸生鐵需要1.60噸鐵礦石計算，則全球鐵礦石需求量由原先的9.22億噸上漲至17.8億噸，年平均增速在8%，而我國消耗的鐵礦石量為10.53億噸，占到全球消耗總量的近60%。

全球生鐵生產情況

我國鋼鐵需求逐漸步入平臺期，國內粗鋼產量增速放緩。1—10月，我國累計生產生鐵6.54億噸，同比僅增長0.16%，但得益于印度等國產量的增加，全球生鐵產量同比增長1.24%，至10.77億噸。扣除中國，其他國家的產量增速為2.93%。全球生鐵產量保持增長，鐵礦石需求增加，然而，相比供給端的增速，需求端增速明顯不匹配。今年前三季度，四大礦山鐵礦石產量同比增速高達13.68%，大于全球生鐵產量增速，更大于我國生鐵產量增速。

我國鐵礦石供給源于國產礦和進口礦兩部分，1—10月，我國鐵礦石進口量同比增長13.36%，至8.46億噸，且國產礦產量增長5.25%，至13.86億噸，則國內鐵礦石（成品礦）總供給量增長12.57%，至11.80億噸。與此相對應的是，1—10月，國內生鐵產量同比僅增長0.16%，至6.54億噸，折算成成品礦需要量為10.79億噸，國內供應過剩量高達1億噸。

今年我國粗鋼產量延續高位，鋼廠開工率平穩。中鋼協數據顯示，1—10月，鋼廠累計生產粗鋼6.85億噸，日均產量為225.44萬噸，同比增長5.04%。與此同時，單月粗鋼產量高位運行，6月單月達到創紀錄230.98萬噸，同比增長7.16%。此外，今年粗鋼產量保持增長，單月產量都較2013年同期有所增長，其中6月中旬重點鋼企日均粗鋼產量為183.67萬噸，刷新歷史新高。

我國粗鋼生產情況

目前來看，在生產有利可圖的情況下，鋼廠主動減產意愿薄弱，我國粗鋼產量仍將保持高位。不過，未來出現爆發式增長的可能性也不大：一方面國內鋼鐵需求頂峰已過，市場難現2008年“4萬億”刺激所帶來的需求快速增長盛況；另一方面政府嚴控鋼鐵新增產能，且繼續強調化解產能過剩。因此，寄希望于鋼鐵產量高速增長帶動鐵礦石需求已不現實，未來需求傾向于穩定。

盡管粗鋼產量高位運行，鐵礦石剛性需求存在，但這未能阻止礦價下跌，進一步驗證了國內礦市處于供需失衡格局。鋼廠正是處于對未來礦價的悲觀預期，長時間沿用低位庫存生產策略，對鐵礦石的采購相對謹慎，進而導致港口鐵礦石貿易成交量低位，削弱國內剛需對礦價的支撐。

我國鋼廠進口礦庫存可用天數

總的來說，在礦山逐利和搶占市場份額的預期下，礦業巨頭擴產計劃仍將實施，且未來兩年新增產能明顯，這意味著鐵礦石供給量將保持高速增長。雖然我國鐵礦石存在剛性需求，但因鋼鐵需求正步入平臺期，加之環保和化解過剩產能的政策制約，粗鋼產量增速勢必放緩，繼而使得全球鐵礦石需求增速受限。可見，未來礦市供需兩端增速依舊不匹配，供需失衡格局將延續，礦價也仍將維持弱勢。